2005年的时候，美国市场的疯狂和风险积聚其实已经能看出一些端倪了。

      在05年的时候，有一家叫做特诺的专门生产二氧化钛涂料的公司，二氧化钛作为涂料具有稳定性的特点，是一种很高端的白色颜料。

      我们都知道，这种化工企业其实是一个周期性很强的公司，而05年那会的美国经济正处于繁荣期，这家叫做特诺的公司的现金流毫无疑问也处于历史的高位。

      公司股东委托雷曼兄弟来进行这次交易，在当时的美国市场，杠杆已经被加的很高了，风险在慢慢的积聚，但是雷曼兄弟不以为意，为了促成这个交易，提供给了收购者一揽子的融资服务计划。

      根据雷曼兄弟所设计的融资方案，将按照当时现金流的7倍给予借款。

      本对于这个收购案很感兴趣的黑石集团对此感到很震惊，众所周知，目前已经是化工行业最好的时候了，如果盈利水平随着经济周期跌落到平均水平之时，借款将是现金流的14倍，也就是说除非再输血，不然必定因付不出借款而破产。

      此处所提的现金流指的是当年现金流入减现金流出，是一个企业当年所获得的正现金流，此现金流可用于对股东分红、扩大生产及归还债务，雷曼兄弟就是根据此年现金流的7倍给予了融资的方案，一旦公司现金流下降可能会对还款造成影响。

      显然黑石集团并没有被雷曼兄弟所提供的的融资方案所感动，反而是感觉雷曼开出的这个收购价格简直就是荒谬的，用这样的价格来并购一家化工企业最后只有破产一条路可以走。

      但是市场就是这样，在最疯狂的时候，往往还是会有人愿意接盘，盲目的相信明天会更好。

      在05年11月的时候，特诺公司还是被售卖了出去，但是在当年现金流到达顶点之后，第二年现金流就暴跌了4成，最终在19年宣布了倒闭，当然那时候雷曼兄弟也已经倒闭了。

      市场就是这样，在好的时候，因为大家的业绩、现金流都很不错，高杠杆的问题就被掩盖了，一旦经济周期开始走下坡路，很多风险就暴露出来了，这时候也就看出了谁在裸泳。

      刚刚说的特诺公司绝对不是一个孤例，当时的市场已经陷入了疯狂。

      我们知道市场上的钱只有这么多，要进行更大的并购，只能是银行助长了这个势头。而金融危机的到来往往又是银行踩刹车引起的，在经济一片向好的时候加速放贷锦上添花，一旦经济下行，抽贷自保，绝不雪中送炭。

      当年市场上比较著名的两笔收购，一个是银湖资本收购了软件服务商金仕达数据，花费了113亿美元。另一个是凯雷集团和美林证券收购了当时福特旗下的汽车租赁服务商，赫兹公司，花费了144亿美元。

      那年的市场是如此的夸张，每时每刻都有知名的公司被收购了，在当年玩具反斗城也被收购了。

而且那时候的资本都爱收购上市公司，资金大量的从欧洲涌向了美国，小公司仿佛已经不能满足那些并购基金的胃口了，新成立的百亿美金规模的基金一看就都是冲着上市公司去的，只有上市公司收购案才能容得下这么大的体量。

      美国市场无疑成为了资本的宠儿，拥有着如此之多的上市公司，并且私有化的程序相较于欧洲也更加的简单。

      这些并购基金往往会选择将公司先私有化，经过运营改善之后再分拆上市，获得利润的最大化。

      并购基金是专门为了收购特定公司资产而成立的基金，其一般的运营模式是通过收购目标企业的股份获得控制权，再运营并进行资产重组后，持有一段时间后择机出售获利。

      并购基金不同于风投的是，其往往并购的是成熟期的企业，不满足于仅仅作为一个财务投资人，以获得公司的控制权为目的。

      05年各类大资金的并购交易频出，一方面得益于股权市场的繁荣，投资人的过于乐观，认为增长远没有结束。

      但是仅靠股权类资金的加持是远远不够的，还需要有来自债权方面资金的支持，也就是所谓的加杠杆，而这时候的美国市场发生了在债券方面的融资创新，也就是资产证券化。和上世纪80年代德崇证券米尔肯对于垃圾债的创新一般，具体在德崇证券米尔肯用垃圾债券改变了上世纪80年代美国杠杆收购业一文中有说过。

      正如在上世纪80年代德崇证券创造的垃圾债券为并购基金提供了源源不断的弹药一般，在德崇证券倒闭垃圾债券再无原来的辉煌之时，詹姆斯李所在的化学银行也就是今天的摩根大通银行将贷款开始打包分拆出售给全球各地的投资人，具体在摩根大通银行的前身竟然叫化学银行？里聊过。这就是证券化的雏形。

      到本世纪之后，证券化越来越规模化，银行不再是借款人的角色，更像是一个贷款资产包的生产者，他们通过借钱给这些并购基金，形成了贷款的资产包，再通过分拆分级后散卖给不同的投资者，赚取了一定的手续费后，再将收回的钱继续贷出形成新的资产包。如此循环往复赚的钱比原来多多了，自然不愿意再好好的回归传统信贷业务。

      证券化从狭义上来说就是银行将其手中的资产主要是贷款和抵押物，打包分拆成可以交易的证券凭证的过程，这类的证券购买者可以是银行金融机构本身也可以是非银的投资者。

      从广义上来说，证券化就是各种类型的可转让票据的大发展，从某种意义上来说证券化提供了借款人新的借款渠道，例如ABSReitsPPN等等一系列的债务融资工具都是证券化的具体体现，可以说证券化的蓬勃发展从一定程度上削弱了银行的业务规模，但是目前从我国情况来看，银行依然是此类债务融资工具的投资主体，主要资金方。具有不可替代性。

      其实证券化一开始是从按揭贷款、汽车贷款和信用卡债务开始的，在上世纪80年代，美国的金融机构开始尝试将成千上万的类似贷款打包出售，由于一个人的还款可能会违约，成千上万人的同时违约毕竟是一个小概率事件，而且当时的银行对于贷款的审核还是比较谨慎的，所以这类资产在那时是一类很安全的投资标的。

      之后证券化便一发不可收拾开始急速的膨胀，当个人的按揭贷款、汽车贷款、信用卡债务不够用了之后，开始转向企业的贷款和各类的债券。

      我们知道证券化设计之初的好处就是集中了许多贷款反而分散了风险，现在企业贷款往往都很大，已经不具备当初分散风险的作用了。

      银行从中发现了赚钱的商机，传统银行业务是在贷款期间银行一直持有赚取利息，现在银行发现他们只要不停的制造贷款的资产包就行了，然后将他们出售赚取手续费，造成的是银行本来对于贷款是优中选优，万一坏了就砸自己手里了，现在不一样了，只要有人接盘就行了，卖得出去的贷款资产就是好资产，而布雷顿森林体系瓦解后其实世界各个国家的货币都在急速扩大，无处可去的货币都涌入了资本市场。

      正是由于市场对于证券化产品的需求非常旺盛，导致银行不得不放低贷款标准，创造出更多的资产包来供给市场，资金面的宽裕也使得利率不断的走低。

      标准的降低和利率的下降意味着并购基金可以用更低的价格借到更多的钱，自己的自有资金比例可以尽可能的低，用一小部分钱就可以撬动庞大的资金。

      往往这时候资产的泡沫也就产生了，资金面的宽松使得大家都偏向于借贷扩张，资产就这么多，钱多了，就会使得资产价格虚高，产生泡沫。

      资产泡沫指的是资产的价格远高于其基本面的价值，虚高的价格对于经济活动将产生很大的影响，是一种市场定价的失衡。资产泡沫一旦破裂，许多以此类资产作为抵押的贷款将会面临风险。

资金泛滥所造成的影响是显而易见的，首先银行是贷款资产的制造者，却不对其安全性负责，出售后的资产由投资者承担风险，而贷款证券化资产      在市场上很好卖。银行为了赚取更多的利润，不得不放低标准，盲目借贷。甚至原来许多对于贷款的风控约束现在也不复存在了。例如对于现金流的约束、对于抵押物价值的约束或者追加担保等等。

      虽然贷款质量出现了下降，但是投资者似乎并不关注，购买的热情依旧强烈。

      证券化的债权也叫作结构性融资就在这种情况下急速的膨胀起来，银行也不再是借款人，更多的成了一个中介，转去手续费成了美国银行业的主要收入。

      但是银行其实并没有隔离风险，他们自己也投资了很多此类的证券化产品，还有很多自营贷款的担保物就是这些证券化资产，所以银行和证券化资产也是紧密的捆绑在了一起。

      资金的泛滥和融资价格的降低，使得被收购公司的股权价格不断上升，反正收购者认为自己也不需多掏钱，问银行多借些钱就好了。

      收购公司的平均价格由现金流的7.4倍左右到07年金融危机前夕上涨到了惊人的接近10倍。

      所有人都认为资金价格会进一步走低，几年后再来收购的人能够借到更多的钱来收购，届时公司的股权价格将进一步提升，自己是稳赚不赔的生意。

      而且要知道收购者本身自有资金很少，加了很大的杠杆，只要价格上升一点，往往意味着成倍的收益，可以看出当时的市场是极度亢奋的。

      而这些从事并购的私募基金则就像是拥有了一张无限额的购物卡进到了琳琅满目的商场，疯狂的买买买。可被收购公司的资产价格也水涨船高，此时的风险也在慢慢的聚集中。

      回首那段时间，不得不承认是私募基金们最好的时代，因为资金都是现成的，他们需要做的就是不断的收购再收购。

      但是风险也是在那段时间累积了起来，后续的金融危机也重创了很多的私募并购基金，真正活下来的，大家发现反而是那段时间比较冷静，没有最高买入而被指责最多的公司。

      当然历史还将不断的重演，泡沫也将会再次来临，希望下次泡沫来临之时，大家都不是那个裸泳的人。