发改委8月26日印发《县城新型城镇化建设专项企业债券发行指引》（以下简称指引），推出新的专项企业债品种。在此之前，发改委已推出10类专项企业债。

21世纪经济报道记者根据Wind数据梳理，截至8月27日，发改委专项企业债共发行304只，规模合计2996.79亿元，占同期企业债发行规模的14%。其中，城市停车场建设专项债券最受市场欢迎，其发行规模为1392.09亿元，几乎占到专项企业债发行规模的一半。其原因在于，停车场项目的经营现金流测算直观，风险较为可控，市场机构也乐于认购。

近年来地方政府专项债更为市场所关注，二者的区别在于：地方政府专项债券发行主体为省级地方政府，而专项企业债发行主体为地方城投及国有企业。根据指引，县城新型城镇化建设专项企业债券主要投向县城产业平台公共配套设施、县城新型基础设施、县城其他基础设施三大领域，部分与地方政府专项债投向领域存在重合，因此二者如何做好差异化定位将是新的课题。此外，项目是否具备现金流将是该类专项企业债能否获得市场青睐的关键。

“县城新型城镇化建设专项企业债券有望成为发改委专项债中的热门品种，将对城投公司，尤其是区县级城投平台的融资构成利好。但部分支持政策的具体落地标准还存在着不确定性，仍需后续进一步关注和明确。”东方金诚研究发展部高级分析师冯琳表示。

停车场专项占比大

发改委专项企业债肇始于2015年。2015年4月，发改委印发城市停车场建设、城市地下综合管廊建设、战略性新兴产业、养老产业四个专项债指引。当年11月，又分别印发双创孵化、配电网建设改造专项债券发行指引。此后又在2016年、2017年印发了市场化银行债权转股权、PPP项目、农村产业融合发展、社会领域产业专项债指引，共计11个专项债类别。

总体来看，专项企业债的发行条件低于一般企业债：在审核上参照“加快和简化审核类”，并放宽资产负债率等发行标准，支持可续期债券，放宽募集资金占项目总投资额的比例等。

根据Wind数据统计显示，五年来（截至2020年8月27日）发改委专项企业债共发行304只，规模合计2996.79亿，占同期企业债发行规模的14%。从时段来看，2016年发行规模最高达到1184.7亿元，此后发行规模骤降，今年前8月发行规模仅为224.8亿元。

“2016年交易所公司债改革后，流程大为简化，一些类城投企业也能在交易所发行公司债。而企业债审核流程较为繁琐，因此之前一部分准备发企业债的发行主体会选择发公司债或者中票，企业债整体发行规模在下滑。”北京某券商投行部副总表示。

此外，近年来地方政府专项债大幅扩容，一些城投也能获得专项债转贷资金，相应减少了专项企业债的发行。地方政府专项债于2015年首度发行，当年发行1000亿元，2018年首度超过1万亿元，2019年扩张到2.15万亿元，今年额度则扩张到3.75万亿元。投向范围亦拓宽，比如地方政府专项债也可以投向停车场、地下综合管廊、养老领域等项目。

从类型看，城市停车场建设专项债券是发行数量和金额最多的专项企业债品种，最受市场欢迎：其发行规模为1392.09亿元，几乎占到专项企业债规模的一半。其次为双创孵化专项债、养老产业专项债，占比分别为14%、10%。

前述券商投行部副总坦言：“停车场项目收益测算简单，项目也容易包装，因此停车场专项债发行较多，之前券商内部准备停车场专项债的项目较多。”

沪上某券商首席固收分析师表示，停车场的经营现金流测算直观，回收周期短于其他项目，其主要盈利来源于提供车位停放服务所得的营业收入，优势明显。对比其他专项债，养老项目费用承担界限模糊、地下管廊建设周期长及成本回收缓慢、双创孵化基地非成熟化运营。

项目收益是关键

此次发改委推出的县城新型城镇化建设专项企业债券为第11类专项企业债。根据指引，该类债券由市场化运营的公司法人主体发行，募集资金用于符合《国家发展改革委关于加快开展县城城镇化补短板强弱项工作的通知》（发改规划〔2020〕831号）、市场化自主经营、具有稳定持续经营性现金流的单体项目或综合性项目。

前述券商投行部副总表示，指引项目覆盖面广，支持政策力度较强，此类专项企业债有望长期维持发行热度。从政策引导看，发改规划〔2020〕831号确定的试点县大多集中于东部地区，因此短期内新型城镇化建设专项债可能集中于东部地区落地。

根据指引，发改委支持县城特别是县城新型城镇化建设示范地区内主体信用评级优良的企业，以自身信用发行本专项企业债券。结合实际情况来看，符合这一标准的企业主要是地方经济、财力较强的县级地方政府融资平台，这类发行主体的信用级别主要集中在AA级。

据记者梳理，目前已发行专项企业债的发行主体评级以AA为主，其次为AA-和AA+。但AA及AA-主体都通过引入担保等方式使债项评级达到AA+或者AAA。

冯琳表示，此前发改委要求，区县级主体评级为AA及以下的企业债必须设定第三方增信，债项级别必须达到AA+及以上。“以自身信用发行本专项企业债券”意味着县城专项债存在突破发改委这一条件限制的可能，即AA级区县级平台可以无增信发行，对AA级区县级融资平台构成利好。

指引还指出，本专项企业债券以募投项目未来经营收入作为主要偿债来源。前述券商投行部副总坦言：“在新专项企业债券可以通过企业信用直接发行的情况下，项目经营收入尤为重要。停车场专项很受欢迎就是因为收入清晰，但此类专项债支持项目类型较多，项目是否具备收益以及如何测算将是关键，而这关系到市场的认可度。”

前述券商首席固收分析师表示，县城新型城镇化建设专项企业债和地方政府专项债投向有一部分重合，比如都投向仓储物流项目、污水处理、冷链物流、水电热、老旧小区等项目。“如果区县能通过地方政府专项债融资，那么通过专项企业债融资的必要性就不大，毕竟后者成本高，除非是地方政府专项债额度有限。”