种桃道士归何处，前度刘郎今又来。

一年前，厦门蒙发利科技（集团）股份有限公司（下称蒙发利）IPO冲击深圳中小板饮恨铩羽。7月25日，蒙发利二次上会，终于如愿以偿。

蒙发利上次IPO被否的根本原因为产品销售严重依赖单一客户、未来盈利存在重大不确定性。

记者将蒙发利前后两次招股书对比发现，除了保荐机构从浙商证券更换成广发证券，以及发行前股东增加一个PE——天津雷石信源股权投资合伙企业（下称雷石投资）外，其销售单一客户依赖和经营成果税收依赖并未发生实质性改变，不仅如此，公司募集资金投资项目盈利预期也随着保荐机构更换而显著下降。

二次冲关的蒙发利为何还能顺利过关？

大客户依赖挥之不去

2010年7月12日，中国证监会发审委第103次会议否决了蒙发利首次发行股票申请。

中国证监会《关于不予核准厦门蒙发利科技（集团）股份有限公司首次公开发行股票申请的决定》（证监许可〔2010〕994号）显示，发审委在审核中关注到，你公司（蒙发利）存在以下情形：报告期内，发行人产品销售存在单一客户比例较大的情形，构成发行人未来盈利能力的重大不确定性。发审委认为，上述情形与《首次公开发行股票并上市管理办法》（证监会令第32号）第三十七条规定不符。表决同意票数未达到5票，申请未获通过。

蒙发利首次招股书显示，2007年度、2008年度和2009年度，发行人向 HOMEDICS 的销售额占同期主营业务收入比重分别为47.97%、49.41%和45.32%。HOMEDICS1987年创立于美国，主营个人保健、健康和舒缓产品，2007年至今为公司第一大客户。

但令人诧异的是，一年之后，在单一客户依赖依然明显、未来盈利重大不确定性并未全然消除的情形下，蒙发利二次发行顺利过会。

2011年7月21日披露的蒙发利招股书显示，2008年-2010年，公司对HOMEDICS的销售收入占比分别为47.85%、43.78%、36.01%。

数据显示 ，蒙发利2007年-2010年主营业务收入平均复合增长率仅为13.2%，相对其他中小板上市公司动辄30%以上的营业收入增长速度，显然乏善可陈。而更为重要的是，其主营业务收入增长动力依然主要源自对第一大客户——HOMEDICS的销售，HOMEDICS销售的变动对蒙发利影响颇大。

2008年-2010年，HOMEDICS的销售金额对公司主营业务收入的贡献率分别为69%、2%、17.9%。当HOMEDICS销售对公司主营业务收入贡献率从2008年69%降至2008年的2%时，主营业务收入同比增长速度由2008年的10.6%降至2009年的9.3%；而当HOMEDICS对公司主营业务收入增长贡献率从2009年的2%大幅上升至2010年的17%时，蒙发利主营业务收入同比增长速度则从2009年的9.3%大幅激增至39.7%。

值得注意的是，2010年，蒙发利主营业务收入同比大增39.7%。此间原因除了HOMDICS对其主营业务收入增长贡献率从前一年的2%大增至17%外，另一大客户ATEX横空出世也奠定了其主营业务收入上市前一年的爆发增长。

2010年，蒙发利对ATEX的销售金额从2009年760万元人民币一举激增至26185.61万元人民币，占营业收入比率为14.31%，对主营业务收入增长贡献率高达50.8%。HOMEDICS与ATEX对蒙发利2010年主营业收入增长贡献率合计高达67.8%。

招股书显示，这个扮演“白衣骑士”的ATEX 株式会社成立于1992 年5 月1 日，注册资本金3,825 万日元，为家族控制的非公众公司。2007 年以来，蒙发利与ATEX 开始洽谈合作事宜，最初为ATEX 设计开发带音乐接听功能的和式椅。之后，公司为ATEX 设计开发了HL148 型号的按摩抱枕，自2009年6月问世后备受关注，2010 年开始销售量不断攀升，持续畅销。

换言之，蒙发利上市前一年主营业务收入近40%的激增，近七成来自这两个大户销售金额的增长。经营收入对大客户的依赖风险依然没有得到根本改变。

经营数据诡异多变

虽然未来盈利重大不确定性风险没有实质改观，蒙发利同一报告期的经营数据却出现了前后披露明显不同的异变。

首先 ，在蒙发利对HOMEDICS销售金额和营业收入没有任何调整变动情况下， 其2008年、2009年第一大客户HOMEDICS的销售占比数据竟存在前后不同的两个版本。

蒙发利第一次招股书披露，HOMEDICS2008年、2009年销售金额占比分别为49.41%和45.32%，而第二次招股书披露，HOMEDICS同期销售金额占比却为47.85%、43.78%，其销售金额占比前后误差近两个百分点。

其次，蒙发利前后对其按摩器具产品出口金额和市场份额数据披露亦有所差异。其前后两次披露均依据中国海关统计（海关税代码：90191010），但第二次招股书披露的出口金额和市场份额均明显超出第一次招股书。

据蒙发利第二次招股书披露，2008年、2009年，按摩器具出口金额为15，551.52万美元、17766.32万美元，较第一次招股书披露数据多了1186.34万美元和2408.44万美元。与此相应，其第二次招股书披露市场出口份额较第一次披露数据亦大幅增加，2008年、2009年的出口市场份额从第一次招股书披露的13.72%、16.56%变成14.85%、19.16%。

需要指出的是，中国海关统计（海关税代码：90191010）数据共包含整个行业出口前十名企业的出口金额和市场份额。同期，在其余9名企业出口金额、市场份额没有任何变化的情形下，蒙发利的出口市场份额占比居然有所增加。

更值得关注的是，蒙发利第二次招股书披露的2008年、2009年出口金额较前次披露数据增加了上千万美元，但公司主营业务收入数据竟然和第一次招股书披露结果完全相同。

上市条件合规存疑

招股书披露，蒙发利2010年营业收入同比增长40.5%，净利润同比增长63%，每股收益从2009年的1.07元/股激增至1.70元/股。但高成长背后，却隐藏着其对出口退税的严重依赖。

蒙发利核心产品为按摩器具，产品出口外销比例占主营业务收入超过95%，自成立以来一直享受17%的最高档次出口退税率。2008～2010年出口退税额占利润总额分别高达 309%、131%和 143%，

中国证监会《首次公开发行股票并上市管理办法》第三十四条明确规定，发行人的经营成果对税收优惠不应存在严重依赖，那么报告期内，蒙发利出口退税额占公司利润总额比例超过100%是否符合这一规定的要求呢？

多位业内人士向记者表示，蒙发利出口退税额占公司利润总额比例超过100%。若将相关税收补贴剔除，蒙发利不但不能成为绩优公司，甚至连是否能够持续盈利都存在很大疑问。

“勇敢”的雷石投资

就在蒙发利IPO被否后，雷石投资勇敢地成了蒙发利二次发行上市前的新股东。

2010年11月 5日，蒙发利自然人股东张泉与雷石投资签订《股权转让合同》，张泉将其所持的268万股份转让给雷石投资，每股转让价格为17.63元。

蒙发利对此次股权转让原因解释为，张泉与雷石投资合伙人为多年的朋友关系，雷石投资看好发行人发展前景。彼时蒙发利上会前景未明，雷石投资为何如此“勇敢”？

资料显示，雷石投资最上层出资人为王宇、饶晖和柴朝明，其中王宇为雷石投资的灵魂人物，为投资学博士。曾任职斯伦贝谢有限公司、中信证券投资银行部、西南证券投资银行部、弘毅投资公司。

雷石投资网站信息显示：雷石投资具备资深职业化管理团队，核心管理团队成员均为长期从事中国金融投资领域的专业人士，团队合伙人平均投资年限超过10年，具备深厚投资银行及财务顾问背景以及丰富的专业经验，在项目资源、政策把握、企业价值判断、交易设计、投资后管理、监管层沟通、企业上市及投资者关系维护等方面拥有先天的优势。

雷石投资目标企业选择条件为：快速成长、具有健康成熟的商业模式和与业绩匹配的现金流、运作规范、预计在投资后12月-18月内具备向中国证监会申报公开发行股票条件。

而蒙发利近四年主营业务收入平均符合增长率只有13.2%，算不上快速成长，业绩增长对少数核心客户严重依赖更谈不上商业模式成熟健康，难道是与监管层沟通拥有的先天优势令其信心爆棚？